文 |恒心

泉源|博望财经

2025年营收、净利双双下滑近20%，，，，
，股价距高点回撤三成，，，，
，库存堆到154亿——泸州老窖却在6月尾的股东大会上加码了一句“国窖1573坚决不降价”。。
。

在白酒全行业去库存、竞品暗降让利确当口，，，，
，这份“挺价”的执拗，，，，
，究竟是治理层的历史履历，，，，
，照旧新一轮周期里的另一次误判？？

为什么是“挺价”，，，，
，而不是“跟降”

把时间拨回2025年，，，，
，泸州老窖交出的效果单并欠悦目。。
。

整年营收257.31亿元，，，，
，同比下降17.52%；；归母净利润108.31亿元，，，，
，同比下降19.61%——这是自2015年以来首次年度“双降”。。
。四序度单季更泛起环比暴跌，，，，
，归母净利润仅0.68亿元，，，，
，较三季度的30.99亿元大幅缩水超97%。。
。

进入2026年一季度，，，，
，下滑并未止步，，，，
，营收80.25亿元，，，，
，同比下降14.19%、归母净利润37.08亿元，，，，
，同比下降19.25%，，，，
，降幅虽略收窄，，，，
，但仍是双位数下探。。
。

渠道端的压力同步显性化。。
。2025年尾存货规模飙到154亿元，，，，
，占总资产约24%，，，，
，创历史新高；；条约欠债从年头39.78亿元缩至33.67亿元，，，，
，2026年一季度末进一步回落到27.94亿元——经销商打款意愿在退潮。。
。

批价这边也守得费力。。
。52度国窖1573在618时代京东自营一度跌破900元，，，，
，比照980元的出厂价已形成倒挂，，，，
，拼多多、淘宝百亿津贴更是砸到788-793元；；现在的批价约830-840元。。
。

但就是在这样的数据底下，，，，
，治理层在6月30日股东大会和随后的301名机构及股东调研里，，，，
，把“国窖1573不降价”写成了恒久战略。。
。

理由治理层讲得很直白：这一轮不是2013-2014那一轮的短周期波动，，，，
，而是结构性转型——政企团刮滤潮、个人与公共消耗接棒，，，，
，纯粹“降价冲量”在旧周期有用，，，，
，放到新结构里只会透支高端品牌基本。。
。

换句话说，，，，
，老窖的判断是：千元价钱带的战争，，，，
，已经从“抢渠道推力”切换到“抢消耗者认同”，，，，
，这时间把价盘砸下去，，，，
，品牌爬回来的本钱比少赚两年的利润更高。。
。

同处千元带的五粮液走了另一条路——出厂价不动、渠道津贴让利，，，，
，终端现实成交下探。。
。

两家份额咬得很紧：普五约占22%，，，，
，国窖1573约12%-15%，，，，
，合计吃掉超高端35%的盘子，，，，
，外加茅台CR3超94%。。
。五粮液选择“以价换量”，，，，
，老窖选择“控量挺价”，，，，
，春节那一仗两套打法的差别已经被市场记下一笔——老窖销量没崩，，，，
，批价也没崩，，，，
，数字化扫码量整年同比增添，，，，
，周末私聚、家庭小聚这类自主消耗上涨。。
。这组数据是治理层敢继续挺的最大底气。。
。

“挺”不是硬扛，，，，
，配套牌着实铺了不少

单看“不降价”三个字，，，，
，容易被明确成治理层的一句口号。。
。

但把近期行动串起来，，，，
，老窖的“挺价”更像一套组合拳，，，，
，而不是单点死守。。
。

第一层是控货。。
。

2025年迈窖干了件近十年没干过的事——天下全品系暂停接单与发货。。
。；；醯闹苯蛹矍窍刍乜钫277.77亿元，，，，
，同比掉超30%，，，，
，但目的很清晰：把批价从倒挂边沿拉回，，，，
，把渠道里那批“低价甩”的货先消化掉。。
。

第二层是高端天花板的再搭建。。
。

股东大会确认，，，，
，国窖1573将择机推10年、15年、20年三个梯度的瓶储年份酒。。
。这一手对着谁？？对着茅台1935批价已跌到650元、较798元出厂价倒挂超百元的千元带乱局——老窖想借年份酒把“国窖=千元浓香标杆”的心智钉得更牢，，，，
，同时给自己留一块1500元以上的超高端细分。。
。

第三层是低度化的“副牌隔离”。。
。

这一点最见老练。。
。38度国窖1573已经是百亿级大单品，，，，
，但再往下探到28度时，，，，
，老窖没把它继续挂在国窖1573名下，，，，
，而是归到“高光”子品牌——28度高光375ml定价128元、50ml mini仅16.9元。。
。

逻辑很清晰：38度守千元带的基本盘，，，，
，28度高光去年轻人“一杯奶茶钱尝鲜”的赛道探路，，，，
，探成了国窖系统可以跟进，，，，
，探不可损失的是子品牌试错本钱，，，，
，不伤及主品牌千元锚定。。
。这种“副牌探路、主牌护航”的隔离术，，，，
，比直接拿国窖品牌去做低度延伸要稳得多。。
。

第四层是给股东吃分红放心丸。。
。

2026年保底85亿分红足额落地，，，，
，中恒久分红比例不低于归母净利润的50%。。
。在业绩双降、股价承压的节点，，，，
，这套分红允许实质上是用现金流换持仓信心——你能品评它牺牲再投入，，，，
，但也得认可它兜住了机构的底。。
。

挺价的赌注：苏醒时点和库存结构

挺价这套打法最大的风险，，，，
，不在品牌逻辑，，，，
，而在时间。。
。

治理层给的时间表是“2026年6月起白酒市场缓慢苏醒”，，，，
，沿“消耗者—终端—经销商”三级传导。。
。

但这个判断现在还停留在公司口径，，，，
，外部验证点还没到。。
。

若是苏醒迟到两个季度，，，，
，挺价就会从“自动选择”滑向“被动失血”——批价守不住、经销商库存多压好几个月，，，，
，回款继续缩，，，，
，高分红的现金流压力会放大。。
。

库存结构也要拆开看。。
。

老窖自己披露的分化是：终端门店、餐饮这些To C渠道周转顺畅，，，，
，库存压力极。。
；；真正的积压在经销商环节。。
。这意味着挺价能不可撑住，，，，
，要害不看终端动销（这块现在还行），，，，
，而看经销商能不可熬到苏醒传导过来。。
。

这也是为什么2025年那次“全品系；；酢闭饷粗饕劝丫淌掷锏睦匣跚逡磺，，，，
，批价才华稳得住。。
。

尚有一个绕不开的比照是五粮液。。
。

普五在千元带是22%对国窖12%-15%，，，，
，且五粮液用的是“出厂价不动+渠道让利”的柔性降价，，，，
，终端现实成交比国窖低一截。。
。

若是下半年消耗苏醒力度偏弱，，，，
，五粮液这套“暗降”会比老窖的“明挺”抢到更多商务宴请和送礼份额——这是老窖挺价战略里最大的变数：品牌锚定守住了，，，，
，但量的份额可能被五粮液再拉开一点。。
。

结论：挺价是姿态，，，，
，更是路径选择

把上面三层叠起来看，，，，
，泸州老窖这轮“挺价”不是一句情绪化的“不降价”，，，，
，而是一套把品牌、产品、渠道、股东回报串起来的路径选择。。
。

用控量+；；跣薷磁；；用年份酒拉高天花板、低度高光副牌探年轻化，，，，
，阻止主品牌下沉；；用高分红兜住资源市场预期；；赌的是2026年6月起苏醒兑现，，，，
，赌输了就是再多扛两个季度的业绩阵痛。。
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从财务基础看，，，，
，泸州老窖2025年毛利率仍站在86.62%、中高等酒毛利率90.94%，，，，
，定价权没丢。。
。这给了它“挺”的资源。。
。

但154亿存货、条约欠债逐季下滑、电商渠道倒挂这些信号也在提醒：挺价是一场和时间赛跑的牌局，，，，
，筹码是品牌，，，，
，赌注是苏醒时点。。
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关于投资者来说，，，，
，接下来两个视察窗口较量要害：一是2026年中秋国庆的动销数据，，，，
，看“消耗者—终端—经销商”的传导是不是真的在走；；二是国窖1573批价能不可稳在840元以上、不再泛起电商大促的大幅倒挂。。
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这两个窗口过了，，，，
，挺价这套打法才算真正站稳。。
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