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郭磊：通胀上行的宏观效应，，舔我的逼逼

郭磊系广发证券首席经济学家、中国首席经济学家论坛理事

第一，，5月CPI同比1.2%，，持平前值；；；；；；PPI同比3.9%，，高于前值的2.8%。。凭证CPI和PPI划分60%、40%简陋估算的模拟平减指数为2.28%，，创2022年9月以来最高。。

第二，，PPI一连8个月环比正增添。。从规模来看，，5月的价钱上涨有较强的广谱性：七类主要行业中，，上游采掘、原质料、加工；；；；；；下游衣着、一般日用品、耐用消耗品等六类均环比上行；；；；；；只有食物环比下行。。

第三，，从PPI主要行业来看，，上游涨幅较大的主要是煤炭；；；；；；上中游的玄色冶炼、有色冶炼、化工、化纤、橡塑均环比正增添，，只有非金属矿制品环比下降；；；；；；中游涨幅较大的主要是AI工业革命影响下的盘算机通讯电子、电气机械，，其中集成电路封装测试系列、外存储装备及部件、光纤制造、电线电缆制造是代表性的子行业。。

第四，，CPI整体仍属于波涛不惊的温顺同比上涨。。5月环比-0.1%，，略强于历史均值的-0.2%左右。。PPI对CPI保存一定传导，，好比在存储价钱上涨转达之下，，CPI移动电话清静板电脑价钱环比划分上涨1.6%和1.1% ；；；；；；服装PPI出厂涨价配景下，，CPI服装业环比上涨，，同比也创半年以来最高。。但整体来看，，现在传导效应较弱。。

第五，，为什么PPI向CPI传导效应较弱？？我们明确一是食物是CPI的大项，，虽然它理论上也受农业大宗品、能源等价钱影响，，但供应周期往往影响更大。。海内的超强的中周期供应能力对食物价钱形成较强约束，，本轮只有鸡蛋由于前期供应调解较为充分，，近期一连上涨，，其余均较量弱；；；；；；二是汽车、家电等耐用品是CPI的要害分项，，现在房地产周期调解，，叠加“以旧换新”退坡，，只管上游有色金属等本钱端上升，，但内生需求偏弱并不支持周全涨价；；；；；；同时，，智能化、绿色化代表的手艺前进较快的阶段，，耐用品反而容易由于产品迭代而降价；；；；；；三是租金、服务价钱往往是CPI上行的放大变量，，但两者现在划分受房地产市场、就业市场的约束。。

第六，，酒类CPI同比降幅略有收窄。。2026年4月同比的-3.0%是酒类CPI阻止现在的历史最低点，，但未来是否进入降幅收窄趋势有待视察。。从环比来看现在价钱仍弱，，5月环比为-0.2%。。食物烟酒及在外餐饮价钱环比低点是今年3月的-1.8%，，4月和5月划分为-1.0%和-0.2%。。

第七，，猪肉价钱是后续CPI的一个变数。。本轮猪肉价钱一度于4月中旬触底反弹，，但5月第一周后又再度往下，，现在逐渐靠近于4月中旬的位置，，即低位走了一轮“过山车”。。从长周期来看，，现在猪肉价钱位置较低；；；；；；且现在养殖户亏损情形较为普遍，，未来何时确认价钱触底较为要害。。若是年中触底，，则下半年猪价会是CPI的一个特殊发动因素。。

第八，，通胀整体上行的宏观效应有四：一是PPI上行周期对企业盈利整体有利，，以是今年前4个月规上工业企业利润同比增添18.2%，，显著高于去年年度的0.6%；；；；；；由于增值税和企业所得税占较量高，，政府部分税收收入也会随之改善；；；；；；二是这几年处于三大部分的资产欠债表调解期，，在名义利率稳固的情形下，，物价回升意味着现实利率下降，，这关于牢靠利率债务的地方政府部分和企业部分均组成一定利好；；；；；；三是通胀上行配景下钱币政策更趋中性，，但和美国作为一个典范的消耗国差别，，其通胀易触发收紧；；；；；；我国作为制造业经济体，，通胀适度上行比下行有利，，且CPI中枢仍低，，年内稳增添扩内需仍是主线；；；；；；四是在PPI-CPI铰剪差走阔的物价结构下，，上游行业普遍利润增厚，，古板涨价弹性高的行业受益，，而部分下游行业可能保存“本钱端涨价、需求端不跟”的利润挤压，，在这样的价钱结构下，，推动就业、消耗、服务业需求好转的政策更具备须要性。。

据WIND数据 ，，5月CPI同比1.2%，，持平前值；；；；；；PPI同比3.9%，，高于前值的2.8%。。凭证CPI和PPI划分60%、40%简陋估算的模拟平减指数为2.28%，，创2022年9月以来最高。。

1月CPI同比0.2%，，2-4月中枢大致相当，，划分为1.3%、1.0%、1.2%。。5月则继续于这一中枢彷徨，，持平于1.2%。。

PPI则是逐步上台阶，，1-2月同比划分为-1.4%、-0.9%；；；；；；3-4月划分为0.5%、2.8%，，5月继续上行至3.9%。。

凭证CPI和PPI划分60%、40%简陋模拟的平减指数2月为0.42%，，为本轮周期首度转正；；；；；；3月为0.8%、4月为1.84%、5月为2.28%。。

PPI一连8个月环比正增添。。从规模来看，，5月的价钱上涨有较强的广谱性：七类主要行业中，，上游采掘、原质料、加工；；；；；；下游衣着、一般日用品、耐用消耗品等六类均环比上行；；；；；；只有食物环比下行。。

5月PPI环比0.5%，，自2025年10月以来每个月均为环比正增添。。

5月PPI采掘业环比上涨1.5%、原质料工业环比上涨0.9%、加工工业环比上涨0.5%；；；；；；衣着环比上涨0.1%、一般日用品环比上涨0.1%；；；；；；耐用消耗品环比上涨0.1%；；；；；；食物环比下跌0.1%。。食物PPI同比为-1.8%，，略高于前值的-1.9%。。

从PPI主要行业来看，，上游涨幅较大的主要是煤炭；；；；；；上中游的玄色冶炼、有色冶炼、化工、化纤、橡塑均环比正增添，，只有非金属矿制品环比下降；；；；；；中游涨幅较大的主要是AI工业革命影响下的盘算机通讯电子、电气机械，，其中集成电路封装测试系列、外存储装备及部件、光纤制造、电线电缆制造是代表性的子行业。。

5月煤炭开采行业价钱环比上涨3.2%；；；；；；玄色冶炼、有色冶炼行业环比划分上涨1.2%、1.1%；；；；；；化工、化纤行业环比划分上涨2.0%、1.5%；；；；；；非金属矿制品行业环比上涨-0.6%。。

统计局指出盘算机通讯和其他电子装备制造业价钱上涨0.6%，，其中集成电路封装测试系列、外存储装备及部件价钱划分上涨2.9%和1.9%；；；；；；电气机械和器材制造业价钱上涨0.5%，，其中光纤制造、电线电缆制造价钱划分上涨8.0%和1.2%。。

CPI整体仍属于波涛不惊的温顺同比上涨。。5月环比-0.1%，，略强于历史均值的-0.2%左右。。PPI对CPI保存一定传导，，好比在存储价钱上涨转达之下，，CPI移动电话清静板电脑价钱环比划分上涨1.6%和1.1% ；；；；；；服装PPI出厂涨价配景下，，CPI服装业环比上涨，，同比也创半年以来最高。。但整体来看，，现在传导效应较弱。。

从5月CPI价钱的环比季节性来看，，已往5年均值为-0.18%；；；；；；已往10年均值为-0.25%；；；；；；已往20年均值为-0.20%。。

5月PPI服装衣饰价钱环比上涨0.2%，，CPI服装环比上涨0.6%。。

5月CPI食物、非食物、服务价钱环比划分为-0.4%、-0.1%、-0.1%。。

5月鲜菜、猪肉价钱环比划分为-3.6%、-1.6%。。

为什么PPI向CPI传导效应较弱？？我们明确一是食物是CPI的大项，，虽然它理论上也受农业大宗品、能源等价钱影响，，但供应周期往往影响更大。。海内的超强的中周期供应能力对食物价钱形成较强约束，，本轮只有鸡蛋由于前期供应调解较为充分，，近期一连上涨，，其余均较量弱；；；；；；二是汽车、家电等耐用品是CPI的要害分项，，现在房地产周期调解，，叠加“以旧换新”退坡，，只管上游有色金属等本钱端上升，，但内生需求偏弱并不支持周全涨价；；；；；；同时，，智能化、绿色化代表的手艺前进较快的阶段，，耐用品反而容易由于产品迭代而降价；；；；；；三是租金、服务价钱往往是CPI上行的放大变量，，但两者现在划分受房地产市场、就业市场的约束。。

5月蛋类价钱环比上涨5.0%。。

5月CPI租赁房房租环比上涨-0.1%。。5月CPI小汽车环比上涨-0.4%。。5月CPI家用用具环比上涨-0.3%。。

酒类CPI同比降幅略有收窄。。2026年4月同比的-3.0%是酒类CPI阻止现在的历史最低点，，但未来是否进入降幅收窄趋势有待视察。。从环比来看现在价钱仍弱，，5月环比为-0.2%。。食物烟酒及在外餐饮价钱环比低点是今年3月的-1.8%，，4月和5月划分为-1.0%和-0.2%。。

3-5月酒类CPI价钱同比划分为-2.8%、-3.0%、-2.9%。。

3-5月食物烟酒及在外餐饮价钱同比划分为0.4%、-0.8%、-0.9%。。

猪肉价钱是后续CPI的一个变数。。本轮猪肉价钱一度于4月中旬触底反弹，，但5月第一周后又再度往下，，现在逐渐靠近于4月中旬的位置，，即低位走了一轮“过山车”。。从长周期来看，，现在猪肉价钱位置较低；；；；；；且现在养殖户亏损情形较为普遍，，未来何时确认价钱触底较为要害。。若是年中触底，，则下半年猪价会是CPI的一个特殊发动因素。。

5月18日，，农业农村部召开生猪产能综合调控安排视频会 ，，要求准确掌握现阶段生猪工业生长形势，，抓好生猪产能常态化精准化调控，，把去产能、促转型各项事情落到实处。。要牢靠生猪价钱回升势头，，增进猪肉消耗，，指导养殖场户理性看待后市行情，，防止盲目压栏和扩产赌行情。。要多措并举压减产能，，抓紧修订省级实验方案，，强化大型猪企窗口指导和谋划风险预警，，严控新增产能，，指导中小养殖场户差别化生长。。

通胀整体上行的宏观效应有四：一是PPI上行周期对企业盈利整体有利，，以是今年前4个月规上工业企业利润同比增添18.2%，，显著高于去年年度的0.6%；；；；；；由于增值税和企业所得税占较量高，，政府部分税收收入也会随之改善；；；；；；二是这几年处于三大部分的资产欠债表调解期，，在名义利率稳固的情形下，，物价回升意味着现实利率下降，，这关于牢靠利率债务的地方政府部分和企业部分均组成一定利好；；；；；；三是通胀上行配景下钱币政策更趋中性，，但和美国作为一个典范的消耗国差别，，其通胀易触发收紧；；；；；；我国作为制造业经济体，，通胀适度上行比下行有利，，且CPI中枢仍低，，年内稳增添扩内需仍是主线；；；；；；四是在PPI-CPI铰剪差走阔的物价结构下，，上游行业普遍利润增厚，，古板涨价弹性高的行业受益，，而部分下游行业可能保存“本钱端涨价、需求端不跟”的利润挤压，，在这样的价钱结构下，，推动就业、消耗、服务业需求好转的政策更具备须要性。。

风险提醒：外部经济和金融情形短期转变超预期；；；；；；中东地缘政治风险加剧，，并对西欧经济带来意外攻击；；；；；；大宗商品价钱短期波动幅度超预期，，带给外洋金融市场的影响向住民短转达；；；；；；全球商业受影响水平超预期，，部分要害产品出口增速下行；；；；；；地产销售和投资的短期拖累水平仍大于预期。。

[1] https://www.stats.gov.cn/sj/zxfbhjd/202606/t20260610_1963924.html

[2 ] https://www.moa.gov.cn/xw/zwdt/202605/t20260519_6484294.htm