文 |恒心

泉源|博望财经

2025年营收、净利双双下滑近20%，，股价距高点回撤三成，，库存堆到154亿——泸州老窖却在6月尾的股东大会上加码了一句“国窖1573坚决不降价”。
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在白酒全行业去库存、竞品暗降让利确当口，，这份“挺价”的执拗，，究竟是治理层的历史履历，，照旧新一轮周期里的另一次误判？
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为什么是“挺价”，，而不是“跟降”

把时间拨回2025年，，泸州老窖交出的效果单并欠悦目。
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整年营收257.31亿元，，同比下降17.52%
；；；；归母净利润108.31亿元，，同比下降19.61%——这是自2015年以来首次年度“双降”。
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。四序度单季更泛起环比暴跌，，归母净利润仅0.68亿元，，较三季度的30.99亿元大幅缩水超97%。
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进入2026年一季度，，下滑并未止步，，营收80.25亿元，，同比下降14.19%、归母净利润37.08亿元，，同比下降19.25%，，降幅虽略收窄，，但仍是双位数下探。
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渠道端的压力同步显性化。
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。2025年尾存货规模飙到154亿元，，占总资产约24%，，创历史新高
；；；；条约欠债从年头39.78亿元缩至33.67亿元，，2026年一季度末进一步回落到27.94亿元——经销商打款意愿在退潮。
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批价这边也守得费力。
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。52度国窖1573在618时代京东自营一度跌破900元，，比照980元的出厂价已形成倒挂，，拼多多、淘宝百亿津贴更是砸到788-793元
；；；；现在的批价约830-840元。
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但就是在这样的数据底下，，治理层在6月30日股东大会和随后的301名机构及股东调研里，，把“国窖1573不降价”写成了恒久战略。
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理由治理层讲得很直白：这一轮不是2013-2014那一轮的短周期波动，，而是结构性转型——政企团刮滤潮、个人与公共消耗接棒，，纯粹“降价冲量”在旧周期有用，，放到新结构里只会透支高端品牌基本。
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换句话说，，老窖的判断是：千元价钱带的战争，，已经从“抢渠道推力”切换到“抢消耗者认同”，，这时间把价盘砸下去，，品牌爬回来的本钱比少赚两年的利润更高。
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同处千元带的五粮液走了另一条路——出厂价不动、渠道津贴让利，，终端现实成交下探。
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两家份额咬得很紧：普五约占22%，，国窖1573约12%-15%，，合计吃掉超高端35%的盘子，，外加茅台CR3超94%。
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。五粮液选择“以价换量”，，老窖选择“控量挺价”，，春节那一仗两套打法的差别已经被市场记下一笔——老窖销量没崩，，批价也没崩，，数字化扫码量整年同比增添，，周末私聚、家庭小聚这类自主消耗上涨。
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。这组数据是治理层敢继续挺的最大底气。
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“挺”不是硬扛，，配套牌着实铺了不少

单看“不降价”三个字，，容易被明确成治理层的一句口号。
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但把近期行动串起来，，老窖的“挺价”更像一套组合拳，，而不是单点死守。
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第一层是控货。
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2025年迈窖干了件近十年没干过的事——天下全品系暂停接单与发货。
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；；；；醯闹苯蛹矍窍刍乜钫277.77亿元，，同比掉超30%，，但目的很清晰：把批价从倒挂边沿拉回，，把渠道里那批“低价甩”的货先消化掉。
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第二层是高端天花板的再搭建。
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股东大会确认，，国窖1573将择机推10年、15年、20年三个梯度的瓶储年份酒。
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。这一手对着谁？
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？对着茅台1935批价已跌到650元、较798元出厂价倒挂超百元的千元带乱局——老窖想借年份酒把“国窖=千元浓香标杆”的心智钉得更牢，，同时给自己留一块1500元以上的超高端细分。
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第三层是低度化的“副牌隔离”。
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这一点最见老练。
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。38度国窖1573已经是百亿级大单品，，但再往下探到28度时，，老窖没把它继续挂在国窖1573名下，，而是归到“高光”子品牌——28度高光375ml定价128元、50ml mini仅16.9元。
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逻辑很清晰：38度守千元带的基本盘，，28度高光去年轻人“一杯奶茶钱尝鲜”的赛道探路，，探成了国窖系统可以跟进，，探不可损失的是子品牌试错本钱，，不伤及主品牌千元锚定。
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。这种“副牌探路、主牌护航”的隔离术，，比直接拿国窖品牌去做低度延伸要稳得多。
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第四层是给股东吃分红放心丸。
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2026年保底85亿分红足额落地，，中恒久分红比例不低于归母净利润的50%。
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。在业绩双降、股价承压的节点，，这套分红允许实质上是用现金流换持仓信心——你能品评它牺牲再投入，，但也得认可它兜住了机构的底。
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挺价的赌注：苏醒时点和库存结构

挺价这套打法最大的风险，，不在品牌逻辑，，而在时间。
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治理层给的时间表是“2026年6月起白酒市场缓慢苏醒”，，沿“消耗者—终端—经销商”三级传导。
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但这个判断现在还停留在公司口径，，外部验证点还没到。
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若是苏醒迟到两个季度，，挺价就会从“自动选择”滑向“被动失血”——批价守不住、经销商库存多压好几个月，，回款继续缩，，高分红的现金流压力会放大。
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库存结构也要拆开看。
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老窖自己披露的分化是：终端门店、餐饮这些To C渠道周转顺畅，，库存压力极。
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；；；；真正的积压在经销商环节。
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。这意味着挺价能不可撑住，，要害不看终端动销（这块现在还行），，而看经销商能不可熬到苏醒传导过来。
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这也是为什么2025年那次“全品系
；；；；酢闭饷粗饕劝丫淌掷锏睦匣跚逡磺，，批价才华稳得住。
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尚有一个绕不开的比照是五粮液。
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普五在千元带是22%对国窖12%-15%，，且五粮液用的是“出厂价不动+渠道让利”的柔性降价，，终端现实成交比国窖低一截。
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若是下半年消耗苏醒力度偏弱，，五粮液这套“暗降”会比老窖的“明挺”抢到更多商务宴请和送礼份额——这是老窖挺价战略里最大的变数：品牌锚定守住了，，但量的份额可能被五粮液再拉开一点。
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结论：挺价是姿态，，更是路径选择

把上面三层叠起来看，，泸州老窖这轮“挺价”不是一句情绪化的“不降价”，，而是一套把品牌、产品、渠道、股东回报串起来的路径选择。
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用控量+
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；；；；用年份酒拉高天花板、低度高光副牌探年轻化，，阻止主品牌下沉
；；；；用高分红兜住资源市场预期
；；；；赌的是2026年6月起苏醒兑现，，赌输了就是再多扛两个季度的业绩阵痛。
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从财务基础看，，泸州老窖2025年毛利率仍站在86.62%、中高等酒毛利率90.94%，，定价权没丢。
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。这给了它“挺”的资源。
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但154亿存货、条约欠债逐季下滑、电商渠道倒挂这些信号也在提醒：挺价是一场和时间赛跑的牌局，，筹码是品牌，，赌注是苏醒时点。
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关于投资者来说，，接下来两个视察窗口较量要害：一是2026年中秋国庆的动销数据，，看“消耗者—终端—经销商”的传导是不是真的在走
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这两个窗口过了，，挺价这套打法才算真正站稳。
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一、接待时间：2026年5月26日(8：30-12：00)。
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