泉源：外媒忠言日本或已玉成球清静重大隐患作者： 韩怡君：

并购嘀嗒，，同程“买”未来

文｜商业数据派 孟和

6月29日晚间，，同程旅行与嘀嗒出行联合宣布通告：同程将以每股1.3875港元的价钱，，向嘀嗒出行所有已刊行股份提出自愿有条件周全现金要约，，生意上限约14.24亿港元。。

新闻一出，，嘀嗒股价越日暴涨超88%。。市场对这笔生意的反映热烈，，一家是深耕公共旅游市场的OTA平台，，一家是笼罩天下300余城的顺风车公司。。两者的连系，，被视为出行与旅游赛道深度融合的标记性事务。。

而若是把时间线拉长，，你会看到，，这只是同程战略结构的最新一步。。

并购三部曲同程在补什么缺口？？？？？？

2024年6月，，嘀嗒出行在港交所敲钟，，刊行价6港元。。首创人宋中杰或许没想到，，一年后公司的股价会跌到1港元左右，，更没想到，，"接盘"它的会是同程旅行。。

14.24亿港元，，这个价钱较嘀嗒最后生意日收盘价溢价12.8%，，但相较其刊行价，，已经打了二三折。。

着实嘀嗒的财报并欠悦目。。去年，，嘀嗒营收5.02亿元，，同比下降36.18%；；；；；
；净利润1.30亿元，，同比下降87.07%；；；；；
；焦点顺风车订单量缺乏上年65%，，整体生意额缩水38.7%。。

一个业绩腰斩、股价恒久在1港元周围挣扎的公司，，同程为何愿意溢价收购？？？？？？

谜底藏在同程的增速里。。

掀开同程旅行2025年财报，，外貌数据依然体面：营收193.96亿元，，同比增添11.9%；；；；；
；经调解净利润34.03亿元，，同比增添22.2%；；；；；
；年付用度户2.53亿，，创历史新高。。

但把时间轴拉长，，行业增速变缓清晰可见——受?国际宏观攻击?与?海内结构性调解影响，，携程预计2026年二季度增速将放缓。。

从同程旅行营业来看，，2025年，，同程交通营业收入79.3亿元，，同比增添仅9.6%，，远低于住宿营业16.8%的增速。。

交通票务是同程获取用户的焦点漏斗，，当漏斗的上水量放缓，，整个增添机械的转速自然下降。。

更深层的问题来自微信流量盈利的见顶。。同程87%的注册用户来自非一线都会，，微信平台新付用度户中约70%来自非一线都会。。

但随着移动互联网渗透率饱和，，微信生态内的流量竞争日趋强烈，，同程从"拉新"转向"提频提值"的战略，，自己就说明增量获客的空间在收窄。。

2025年，，同程旅行平均月付用度户同比增添5.6%，，付用度户同比增添6.0%。。

这正是同程战略转型的要害配景。。

2023年，，同程旅行就确立了"从规模驱动向效率驱动"的战略转向，，焦点抓手是"提频"与"提价"两条腿走路。。

2024年至今，，同程旅行的战略在原有"一横一纵"框架基础上，，爆发了显着的延伸与升级，，焦点从"OTA向ITA（智能出行管家）转型"进一步落地为全场景出行生态闭环构建，，不再局限于古板酒旅预订，，而是向地面运力、目的地运营等上下游环节深度渗透。。

嘀嗒的价值，，恰恰在于"提频"的同时，，补齐地面出行最后一环。。

旅行的起点永远是"出行"，，一个拥有数亿出行心智的用户群体，，一旦与在线旅游平台的机票、旅馆、门票、度假等产品形成顺畅的联动，，交织销售的空间将会被翻开。。

而用车是仅次于外卖和即时零售的高频场景，，弗若斯特沙利文预计2024-2028年顺风车复合年增添率可达29.4%。。

高频带低频是经典的互联网逻辑。。但这次的差别在于，，同程旅行不需要重新最先"烧钱"买流量，，只是在嘀嗒出行的基础上叠加一层场景协同的价值增量。。

网经社剖析师陈礼腾向商业数据派体现，，同程可借此补齐机酒预订后的城际接驳环节，，搭建"订票—接送—目的地出行"全链路；；；；；
；嘀嗒则能依托同程在下沉市场的海量流量提升获客效率，，其高毛利的顺风车营业也将富厚同程的盈利结构。。

嘀嗒方面也认可，，双方目的用户群行为特征相似，，客户定位保存显著重叠，，底层场景互为增补。。

关于同程而言，，若是2.53亿年付用度户中，，哪怕10%每月多翻开一次App，，就是2500万次的特殊触达——这才是14.24亿港元的真正标价。。

但嘀嗒只是同程并购国界的一角。。若是把镜头拉远，，会看到一张更完整的战略拼图。。

去年4月，，同程斥资24.9亿元收购万达旅馆治理100%股权——这是其并购史上最大的一笔。。

果真资料显示，，万达酒管旗下拥有万达瑞华、万达文华等九大品牌，，在营旅馆204家，，客房超40200间。。

同程近九成的用户来自非一线都会，，恒久缺位高端市场。。万达酒管9.5倍的EV/EBITDA估值低于华住的10.5倍和亚朵的19.8倍，，性价比突出。。

更主要的是，，这笔收购已最先孝顺业绩：2025年，，同程其他营业收入同比增添34.4%至30.95亿元，，焦点驱动力来自万达旅馆治理公司（万达酒管）并表及存量旅馆治理营业放量。。

旅馆高参CEO罗家福更直接判断：同程旅馆板块有可能"再造一个同程"。。

若是说嘀嗒是"提频"，，万达酒管就是"提价"：用高端品牌拉高客单价，，补足同程向工业链上游延伸的战略意图。。

而时间轴再往前推，，2023年10月，，同程以6.91亿元收购同程旅业（前身万达旅业）。。

同程旅行旗下旅行社门店（含同程旅业系统）在天下规模内已超1000家（阻止2024年底数据，，后续一连扩张中，，但未有果真数据），，其中江苏、浙江、广东、福建作为焦点客源地和目的地，，门店漫衍较为麋集 。。

旅游服务的最终交付在线下，，收购旅行社是同程从"流量平台"向"服务运营商"转型的第一步。。

关于下沉市场用户，，线下门店意味着"看得见、找获得、信得过"——这是纯线上平台难以替换的信任锚点。。

三张牌，，恰恰是对四个痛点的逐一回应：嘀嗒补流量瓶颈、万达酒管补品牌缺口、同程旅业补服务短板，，万达酒管并表拉动的其他营业增添也在对冲度假营业的失血。。

可以看出，，同程买的是能力。。当内生增添的天花板展现，，它选择用外延式扩张翻开新空间。。

同程"消化"的了吗？？？？？？

买得来是一回事，，管得好是另一回事。。

同程三年三次脱手，，战略意图清晰，，但整合才是真正的科场。。

同程对嘀嗒的期待是"提频"：用高频出行场景拉动用户活跃度。。真正的"门到门"需要解决的是即时接送需求，，这恰恰是网约车（滴滴）和接送机服务的土地。。

而嘀嗒的焦点营业是城际/同城顺风车，，与机场/高铁站到旅馆的"最后一公里"匹配效率有限。。

更现实的挑战是用户活跃度。。嘀嗒2025年营收同比降36.18%，，净利润同比降87.07%，，说明其自身用户活跃度已经在下滑。。

同程的2.53亿用户能否转化为嘀嗒的活跃用户，，取决于产品整合的深度，，而非简朴的流量导流。。

同程不会仅仅为了"App相互跳转"。。打车时推送周边游的优惠信息、顺风车通勤里程积累，，可以兑换旅馆升级或景区门票……这些场景意会，，可以让同程旅行不再是简朴的旅行服务平台，，而成为一个融合日常出行与休闲消耗的复合入口。。

第二个磨练就是，，同程有兜底"买买买"的能力吗？？？？？？

数字上看，，同程并不缺钱。。财报数据显示，，阻止2025年底，，同程旅行现金及现金等价物余额、短期投资余额划分为65.06亿元、34.45亿元，，而同期公司短期乞贷余额约为32.72亿元。。

但这三个并购的总投入，，相当于其2025年经调解净利润的1.35倍，，也相当于整年营收的23.7%。。

并且同程的并购节奏也很快——三年三笔，，平均每笔距离不到一年。。这种麋集度在OTA行业并不常见。。

以OTA老大携程为例，，它的并购史跨度更长、节奏更缓，，每整合完一笔才进入下一笔。。同程的快，，意味着整合团队同时面临多个战场，，若是整合的好，，是战略决断力的体现。。

虽然，，同程并非没有筹码。。

财报数据显示，，去年同程的谋划现金流为43.11亿元，，2025年经调解EBITDA达51.38亿元，，同比增添26.9%，，经调解净利润率抵达17.5%，，较上年提升1.4个百分点；；；；；
；毛利率也提升至65.7%，，同比增添了2.3个百分点。。

这些指标说明，，同程的基本盘在赚钱能力上是在增强的，，而非削弱。。这为同程消化并购提供了一定的财务缓冲。。

同程的"中心地带"藏着什么时机？？？？？？

虽然，，要明确同程为何三年一连并购，，必需先看它在行业中的奇异位置。。

据交银国际测算，，2024年以GMV计，，海内OTA市场占有率排名依次为：携程（56%）、同程旅行（15%）、美团（13%）、飞猪（8%）、抖音（3%）。。携程的市占率是同程的三倍以上。。

携程盘踞高星，，2026年一季度净收入162亿元，，同比增添17%；；；；；
；经调解EBITDA为48亿元，，同比增添14%；；；；；
；国际营业体现尤为亮眼，，国际OTA平台预订量同比增添约65%，，入境游预订量同比增添约90%。。携程已设定未来五年服务2亿入境游客的战略目的。。

美团在下沉市场虎视眈眈，，依附外地生涯流量优势和"即时零售+酒旅"的交织打法，，正在一直侵蚀OTA的界线。。

QuestMobile最新数据显示，，阻止去年6月，，海内在线旅游（OTA）市场泛起强烈竞争态势，，携程、美团、京东三大平台的用户重合度显著提升，，重适用户规模达6521万，，同比增添20.4%。。

已往一年，，抖音酒旅业虎视眈眈，，相关的视频播放量超4025亿次，，用户搜索酒旅相关内容超677亿次，，内容种草+直播带货的模式正在重塑旅游消耗的决议链路。。

同程卡在"生态位"的中心，，它的优势是微信九宫格的流量入口和2.5亿年付用度户，，87%的用户来自非一线都会，，客单价虽然低于携程，，但用户基数重大且消耗频次高。。

2025年，，同程旅行年累计服务人次为20.34亿，，同比增添5.5%；；；；；
；客均收入孝顺（ARPU）同比增添5.5%。。

更主要的是，，非一线市场的消耗升级才刚刚最先。。

凭证文化和旅游部官方统计，，2025年上半年，，农村地区住民旅游总破费同比增添30.1%，，远超天下平均水平。。同程在这个市场的先发优势，，是携程和美团短期内难以复制的。。

中信里昂在研报中指出，，随着行业增速常态化，，同程旅行已从高速成恒久迈入稳健生长阶段，，未来增添动能将从规模扩张转向谋划效率与盈利质量的内生提升。。

换言之，，同程的并购，，既是补能力缺口，，也是在为恒久资源叙事寻找新的估值锚点。。它不是在与携程正面竞争高星市场，，也不是在与美团比拼外地生涯，，而是在自己善于的"公共旅游"赛道上，，通过工业纵深构建更深的护城河。。

同程不缺钱，，也不缺战略定力。。它缺的是时间——在携程、美团、抖音的夹缝中，，用并购争取更多时间来完成工业纵深的构建。。

并购可以带来能力，，但整合才是磨练。。

嘀嗒出行的顺风车营业能否与同程的OTA平台真正买通？？？？？？万达酒管的高端品牌能否在同程的"公共基因"下坚持溢价？？？？？？同程旅业的线下门店运营效果怎样？？？？？？

这些问题的谜底，，不会在收购通告里，，而会在未来两三年的财报里。。

但至少，，同程正在讲一个差别于"增速叙事"的新故事——一个关于工业纵深和恒久价值的故事。。

而这个故事，，才刚刚最先。。