泉源：印度正变得不适合人类栖身吗作者： 夏怡静：

业绩首降、港股碰壁、7.79亿“买时间”：二代接班的珀莱雅能否度过“中年危唬唬机”？？？

文 |宁成缺

泉源|博望财经

2025年10月30日，，，，，，珀莱雅首次向港交所递交招股书。
。。半年后的2026年4月30日，，，，，，公司更新递交了申请质料。
。。然而，，，，，，港股IPO仍无实质希望。
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这不是珀莱雅第一次在资源市场上遭遇阻力。
。。2024年，，，，，，这家国货美妆龙头历史性突破百亿营收，，，，，，成为首家跻身百亿俱乐部的国货美妆企业。
。。但仅仅一年后，，，，，，公司就交出了上市以来的首份双降效果单。
。。市值从2023年2月的历史高点缩水凌驾200亿元，，，，，，阻止2026年7月13日，，，，，，总市值约223亿元。
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从A股高光到港股碰壁——珀莱雅正在履历一场典范的中年危唬唬机。
。。而它开出的药方，，，，，，是一场7.79亿元的豪赌式并购。
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上市9年首迎双降：主品牌失速，，，，，，子品牌补位乏力

2025年，，，，，，珀莱雅实现营业收入105.97亿元，，，，，，同比下降1.68%；；；归母净利润14.98亿元，，，，，，同比下降3.50%。
。。这是公司自2017年A股上市以来首次泛起年度营收和净利双降。
。。进入2026年，，，，，，颓势未止——一季度营收23.05亿元，，，，，，同比再降2.29%；；；归母净利润3.67亿元，，，，，，同比下降6.05%。
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业绩滑坡的泉源，，，，，，在主品牌。
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2017年至2024年，，，，，，珀莱雅品牌的收入增速始终坚持在较高水平。
。。2020年至2024年间，，，，，，该品牌收入从29.86亿元增添至85.81亿元，，，，，，涨逾1.8倍。
。。但到了2025年，，，，，，主品牌营收直接掉头向下，，，，，，仅为76.89亿元，，，，，，同比下滑10.39%。
。。一个孝顺凌驾七成收入的品牌进入缩短通道，，，，，，对整个集团的杀伤力可想而知。
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大单品战略的边际效应正在递减。
。。2019年起，，，，，，珀莱雅学习国际大牌履历推行大单品战略，，，，，，大力推广“早C晚A”护肤看法，，，，，，将双抗英华与红宝石英华组合为套组。
。。这一战略一度极为乐成——但随着科颜氏、欧莱雅修丽可、伊丽莎白雅顿等国际品牌纷纷推出类似产品，，，，，，“早P晚R”“以油养肤”“微生态护肤”等新看法层出不穷，，，，，，消耗者的注重力被一连疏散。
。。纵然珀莱雅加大营销投入，，，，，，也没能阻止主品牌收入下滑。
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子品牌方面，，，，，，现在10亿营收以上的只有彩棠。
。。2025年彩棠实现营收12.55亿元，，，，，，但增速已从2023年的75.06%骤降至2025年的5.37%。
。。Off&Relax虽然同比增添102.19%至7.44亿元，，，，，，悦芙媞3.71亿元、原色波塔2.56亿元、惊时0.96亿元，，，，，，体量均过小，，，，，，完全无法填补主品牌的缺口。
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主品牌在萎缩，，，，，，子品牌体量太小——珀莱雅的第二增添曲线，，，，，，至今尚未真正成型。
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52亿营销“烧”出来的增添：销售费是研发费的24倍

珀莱雅“增收不增利”的另一个病灶，，，，，，是越来越贵的流量。
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2025年，，，，，，珀莱雅销售用度抵达52.59亿元，，，，，，同比增添1.91%；；；销售用度率抵达49.63%。
。。每卖100块钱的化妆品，，，，，，就要花快要50块钱去打广告、搞促销。
。。相比之下，，，，，，2025年研发用度为2.17亿元，，，，，，研发用度率仅2.05%——销售用度是研发用度的约24倍。
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这种“重营销、轻研发”的模式，，，，，，在美妆行业从“渠道驱动”向“科技驱动”转型的大趋势下，，，，，，正在成为越来越致命的短板。
。。当流量盈利消退、获客本钱一连攀升时，，，，，，没有足够手艺壁垒的品牌只能靠一直烧钱维持增添——而流量的价钱只会越来越贵。
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毛利率在提升，，，，，，但净利率在承压。
。。2025年公司毛利率提升至73.26%，，，，，，同比上升1.87个百分点——这说明产品自己的赚钱能力并未下降。
。。但高企的销售用度率正在吞噬利润空间。
。。这种“卖得贵但赚得少”的尴尬，，，，，，正是珀莱雅商业模式的结构性逆境。
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面临业绩下滑，，，，，，珀莱雅给出的谜底是：并购。
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2025年8月，，，，，，珀莱雅作为独家投资方加入了花知晓B轮融资，，，，，，以4.28亿元取得花知晓38.45%的股权。
。。2026年5月21日，，，，，，珀莱雅又以3.51亿元收购12.55%股权，，，，，，持股比例升至51%，，，，，，实现控股。
。。两次脱手合计耗资7.79亿元。
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花知晓是一家什么样的公司？？？据果真信息，，，，，，2025年花知晓实现营收17.26亿元、净利润2.8亿元；；；2026年一季度营收已达6.75亿元、净利润1.55亿元。
。。第三方电商平台数据显示，，，，，，花知晓在天猫和抖音的彩妆类目排名显着提升。
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从财务角度看，，，，，，这似乎是一笔好生意——花知晓并表后有望对珀莱雅业绩形成正向支持。
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但这场并购的真正意图，，，，，，可能不止于财务并表。
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珀莱雅正在推进港股IPO，，，，，，而港股投资者对“增添故事”的偏好远高于A股。
。。在主品牌失速、新品牌体量缺乏的情形下，，，，，，珀莱雅急需一个能够支持增添叙事的“新故事”。
。。唬唬花知晓的高速增添，，，，，，恰恰可以填补这个缺口。
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与此同时，，，，，，珀莱雅面临短期业绩压力。
。。唬唬花知晓并表后，，，，，，将直接增厚珀莱雅的营收和利润，，，，，，在一定水平上对冲主品牌下滑带来的负面影响。
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别的，，，，，，珀莱雅在彩妆品类上一直缺乏强势品牌。
。。虽然旗下拥有彩棠，，，，，，但2025年增速已降至个位数。
。。唬唬花知晓的加入，，，，，，可以快速补强公司在彩妆领域的品牌矩阵。
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若是用一句话来概括这场生意：花知晓卖的是未来，，，，，，珀莱雅买的是时间。
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港股IPO：珀莱雅为什么非去不可？？？

珀莱雅对港股的执着，，，，，，背后是一系列紧迫的需求。
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第一，，，，，，缺钱。
。。收购要钱，，，，，，研发要钱，，，，，，外洋搭团队、开拓市场更要钱。
。。A股再融资并禁止易，，，，，，尤其是在公司业绩下滑的配景下。
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第二，，，，，，需要国际化的资源平台。
。。珀莱雅想要在十年内跻身全球化妆品前十，，，，，，这个目的需要国际化战略支持，，，，，，而国际化的故事需要一个国际化的资源平台来支持估值。
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第三，，，，，，为外洋并购铺路。
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但港股的门并欠好敲。
。。珀莱雅于2025年10月30日首次递交的港股招股书，，，，，，因满6个月未完成聆讯，，，，，，于2026年4月30日失效。
。。在此之前，，，，，，丸美生物、自然堂等多家美妆企业的港股IPO申请已相继失效。
。。有剖析指出，，，，，，多家美妆企业港股IPO申请失效，，，，，，反映出这些企业对港股投资者而言缺乏足够吸引力。
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在A股，，，，，，国货美妆可以依附“国产替换”的叙事获得估值溢价；；；但在港股，，，，，，面临的是国际投资者，，，，，，他们看的是实打实的财务质量和增添远景。
。。当一家公司营收下滑、主品牌失速、销售用度率迫近50%而研发用度率仅2%时，，，，，，国际投资者凭什么买单？？？

别的，，，，，，二代接班成为珀莱雅的另一“大考”。
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2024年9月，，，，，，36岁的侯亚孟从娘舅方玉友手中接过珀莱雅总司理的位子。
。。上任后，，，，，，他提出了一个十分弘大的目的：十年内跻身全球化妆品前十。
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一年半后，，，，，，侯亚孟交出的效果单并不乐观。
。。2025年是他担当总司理后的首个完整财年，，，，，，却迎来了上市以来的首次双降。
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接班以来，，，，，，侯亚孟主要做了三件事：换人、收购、赴港上市。
。。高管团队完成了“大换血”，，，，，，前首席营销官、首席科学官、财务认真人等焦点老臣先后去职，，，，，，换上了有着国际化配景的新面目；；；对花知晓的收购也已落地。
。。但最主要的赴港上市，，，，，，却迟迟没有希望。
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侯亚孟面临的是一个与父辈截然差别的珀莱雅——流量盈利在消退，，，，，，大单品战略最先失灵，，，，，，主品牌首次下滑。
。。旧增添模式已经失效，，，，，，他需要找到新的增添曲线。
。。但新的增添曲线在那里？？？港股融资尚未到位，，，，，，花知晓的整合尚需时间，，，，，，外洋市场尚在结构——摆在侯亚孟眼前的，，，，，，是一道没有标准谜底的考题。
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阻止2026年7月7日，，，，，，珀莱雅收盘价57.9元，，，，，，距离2023年2月约136元的历史高点跌去凌驾57%。
。。公司于2025年12月获批回购方案，，，，，，妄想动用0.8亿至1.5亿元回购股份。
。。但回购能托住股价，，，，，，却托不住增添的焦虑。
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结语：百亿之后，，，，，，路在何方？？？

珀莱雅用七年时间，，，，，，从一家区域化妆品企业生长为百亿级国货美妆龙头。
。。但百亿之后的路，，，，，，显然比想象中更难走。
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主品牌失速、子品牌补位乏力、销售用度高企、研发投入缺乏、港股IPO受阻、市值缩水超200亿——这些问题的泉源，，，，，，在于珀莱雅已往十年的增添主要依赖“流量盈利+大单品”的双轮驱动，，，，，，而非深挚的手艺壁垒和品牌心智。
。。当流量盈利消退、竞争加剧时，，，，，，这套模式的局限性便袒露无遗。
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收购花知晓、冲刺港股、推进国际化——这些都是准确的偏向。
。。但准确的偏向不即是轻松的路径。
。。唬唬花知晓的整合能否乐成、港股能否敲开、外洋市场能否翻开，，，，，，每一个问号都需要时间往返覆。
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侯亚孟曾说，，，，，，要在十年内做到500亿营收。
。。从105亿到500亿，，，，，，尚有395亿的距离。
。。而港股IPO这道坎，，，，，，只是这段漫长旅程上的第一关。
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