文丨小李飞刀

在A股，，看似绝不起眼的氟化工走出一波酣畅淋漓的行情。。。。自2025年4月低点算起，，氟化工指数累计上涨翻倍有余，，巨化股份、永和股份同期划分大涨150%、120%。。。。

事实上，，氟化工业绩基本面于2024年便已走出逆境，，一连苏醒，，成为板块大涨焦点动力之一。。。。更为要害的是，，这一直好势头还能延续多久？？？？？？

【制冷剂一起狂飙】

2026年6月，，海内头部氟化工大厂已一连多次上调制冷剂出厂价。。。。

阻止当月12日，，空调市场常用制冷剂R32、新能源汽车市场常用制冷剂R134a均价已划分攀升至62500元/吨、59727元/吨，，同比上涨34%、30.8%，，双双创下近十年同期新高。。。。

进入下半旬，，涨势未歇。。。。最新R32主流工厂报价已达65500元/吨。。。。而2023年底部时，，R32仅13000元/吨左右——不到三年，，累计涨幅超400%。。。。

这一数字放在任何一个大宗商品价钱史上都算得上狂飙，，更况且是制冷剂这种看似古板的化工品。。。。

但在价钱高歌猛进之前，，海内制冷剂赛道也曾履历过至暗时刻。。。。2020至2022年，，配额制政策落地预期之下，，各大企业不吝一切价钱争取市场份额，，行业陷入深度亏损。。。。2023年弱苏醒开启，，但前期争取战遗留的高库存压力仍在，，大都企业仅委屈挣脱亏损泥沼。。。。

直到2024年，，配额制正式落地，，行业内卷基础不复保存，，各大玩家转向以盈利为导向，，行业才真正走上反转苏醒之路。。。。

氟化工赛道一连维持高景心胸，，已在相关上市公司财报里陆续兑现。。。。

以手握三代制冷剂配额规模最大的巨化股份为例，，2024年、2025年、2026年一季度，，营收同比增速划分为18.4%、10.3%、3.8%，，增速都不算快。。。。

但归母净利润体现更为突出，，同期增速为108%、94%、46%。。。。其中，，2025年归母净利润录得37.8亿元，，远超上市以来任何一年。。。。

利润大幅抬升，，焦点驱动力是制冷剂等氟化工产品价钱上涨，，发动盈利能力大幅改善。。。。巨化股份销售毛利率从2024年的17.5%上升至最新的34.4%，，净利率从8.9%上升至21.6%，，双双创下2012年以来新高。。。。

▲巨化股份毛利率与净利率走势图，，泉源：开源证券

接下来更要害的问题是，，以巨化股份为代表的龙头们，，业绩还能继续狂飙吗？？？？？？

【超等周期方兴未艾】

这轮制冷剂超等周期最基础的导火索，，源于2016年在卢旺达首都基加利通过的《蒙特利尔议定书》修正案。。。。

凭证协议，，包括中国在内的生长中国家，，2024年冻结配额，，2029年起每年削减，，到2045年只；；；；；枷20%。。。。目的很明确，，从；；；；；こ粞醪阊由斓斤蕴率移迮欧，，阻止全球过快变暖。。。。

▲差别类型国家三代制冷剂削减进度，，泉源：国金证券

值得注重的是，，中国占有全球制冷剂配额八成以上，，而海内又集中在几家焦点龙头上。。。。焦点品种R32、R134a、R125，，排名前三的市场集中度高达七成以上，，前五占比更是抵达九成以上。。。。

巨化股份则为最大龙头，，以上三种焦点品种划分占比46%、36%、38%。。。。其余排名靠前的尚有三美股份、永和股份、东岳集团等。。。。

供应被锁死后，，制冷剂玩家就跟一般大宗商品的“扩产—价钱战—亏损—出清—再扩产”的剧本彻底离别了，，商业模式更为奇异，，算是全球规模内持有特许谋划牌照。。。。这让制冷剂行业在较长时间内突破了原有周期魔咒，，有望享受超长景气周期。。。。

除供应端外，，制冷剂需求端一连平稳增添也将会是或许率事务。。。。

已往许多年，，空调、冰箱、汽车空调、冷链物流等领域，，是制冷剂的古板基本盘。。。。而配额制锁死后，，第三代制冷剂新增需求则主要来自维修替换、出口（填补蓬勃国家削减缺口）以及替换第二代制冷剂等。。。。

与此同时，，氟化工下游图谱正在履历结构性升级——AI数据中心、半导体、新能源、5G通讯等新兴领域一连爆发，，发动的电子氟化液、含氟特气、PVDF粘结剂等高端氟质料需求，，与配额制下的三代制冷剂配合组成了氟化工企业的焦点增添驱动。。。。

综合来看，，到2029年第一次削减节点之前，，制冷剂价钱或许率维持上行趋势。。。。虽然，，价钱上涨也不会是无休止的。。。。

最大变数是第四代制冷剂的替换进度——四代GWP值更低，，切合恒久环保偏向，，但现在专利主要握在霍尼韦尔、科慕、阿科玛几家外洋巨头手里，，本钱高、供应受限，，短期难以对三代形成实质性替换。。。。

不过，，一旦专利到期或海内企业实现突破，，四代制造本钱大幅降低、开启放量将对三价钱格天花板形成压制。。。。

整体而言，，这轮制冷剂超等周期方兴未艾，，相关氟化工企业的业绩高景心胸还将延续几年。。。。

【巨化VS三美VS永和】

制冷剂是氟化工中游最古板、规模最大的产品种别，，拉通上下游全貌梳理，，才华更清晰分辨价值链漫衍。。。。

工业链最前端的是萤石，，被业内称为“氟化工原油”。。。。中国是全球最大萤石生产国，，年产量占全球约六成，，但储量仅占全球27%。。。。2021年见到产量岑岭后，，陪同环保羁系加码和易开采高品位矿石资源镌汰，，年产量最先显着放缓。。。。

金石资源是唯一的纯萤石矿企，，也是海内简单型萤石矿储量与产量双龙头。。。。永和股份在氟化工企业自有萤石储备中排名靠前，，内蒙、江西的自控矿配上氢氟酸冶炼，，走的是一体化蹊径。。。。

巨化股份矿端相对薄弱，，主要通过参股包钢萤石选化一体化项目绑定白云鄂博伴生萤石，，再以与金石资源的长协托底上游。。。。？？？？？杉，，三家都摸到了萤石最上游，，但方式与深浅差许多。。。。

中游焦点大头为制冷剂，，是工业链利润最为丰盛的环节。。。。除资金、手艺等谋划门槛外，，更为要害的是配额壁垒，，由于第三代制冷剂配额已经冻结，，其他玩家已经没有时机切入市场了。。。。

别的，，中游还包括含氟聚合物、含氟细腻化学品，，前者包括PTFE、PFA、FEP、PVDF等品种，，是氟化工企业高端化转型的焦点偏向之一。。。。

后者也是氟化工附加值较高的领域，，包括氟化液、含氟电子化学品等，，在AI工业链的昌盛下成为近年来增添较快的细分领域。。。。

氟化工下游则主要为行业终端应用，，包括空调、汽车、物流冷链、工业制冷等等。。。。

在氟化工工业链上，，各大龙头玩家营业结构各有着重。。。。三美股份是A股制冷剂纯度最高的公司，，营业占比高达八成以上。。。。尤其是主要用于汽车空调的R134a品种上具备较强优势，，配额份额占比为24%，，将受益于新能源汽车渗透率提升。。。。虽然，，更为主要的是制冷剂一连涨价将带来业绩增添的超等盈利。。。。

而巨化股份、永和股份，，均沿“萤石—氢氟酸—制冷剂—含氟聚合物—含氟细腻化学品”搭建全工业链，，但营业结构与增添逻辑差别不算小。。。。

巨化股份三代配额最大，，2025年制冷剂营收占比47.7%，，叠加油化、基础化工后更像综合氟化工平台，，现金流厚、赚的是配额锁死后类特许谋划模式简直定性。。。。

永和股份，，2025年制冷剂占比53.3%、含氟高分子33.4%。。。。自有萤石保有储量485万吨，，资源自给组成本钱护城河，，AI液冷氟化液已过微软、英伟达适配认证，，包头2万吨HFO-1234yf与邵武3000吨高纯PFA将于2026年接力放量，，兼具资源端、高端产能爬坡双重逻辑。。。。

综合以上三家焦点企业看，，三美股份由于更靠近纯资源厂商，，2024年后业绩增速以及盈利能力要显着高于其余两家企业。。。。阻止2026年一季度，，三美股份销售净利率高达35.7%，，巨化股份为21.6%，，永和股份为13.7%。。。。

▲三家企业净利率走势图，，泉源：Wind

然而，，巨化股份、永和股份搭建了全工业链，，且含氟聚合物、含氟细腻化学品相关产品搭上了AI原质料线，，估值反而比三美股份要横跨一个台阶——阻止7月1日，，两者PE-TTM均为35倍左右，，三美股份则为23.5倍。。。。

综合来看，，2024年制冷剂配额制落地彻底改变了行业竞争生态，，供应锁死、需求稳健、名堂固化，，龙头企业正在享受一场前所未有的长景气周期。。。。

三家企业，，三种路径，，各有逻辑。。。。其中，，巨化股份坐拥最大配额，，业绩确定性更强。。。。三美股份制冷剂纯度最高，，业绩弹性最大。。。。永和股份自有萤石托底、高端氟质料结构领先，，生长性不俗。。。。

总之，，这轮超等周期，，远未到散场的时间。。。。

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