董忠云、刘庆东、庞晨、王警仪、杨子萌（董忠云系中航证券首席经济学家、中国首席经济学家论坛理事）

本周万得全A延续震荡下跌，，，，，盘中创5月14日高点以来的新低，，，，，但科创50周中再创历史新高，，，，，差别板块分化过于极致，，，，，引发了市场的担心
。。。其中，，，，，市场近期热议较多的指标之一为“成交额前5%个股成交占比”，，，，，45%一般是该指标历史上的预警线，，，，，意味着市场微观结构极致分化
。。。部分投资者由此进一步推论出“牛市即将进入尾声”，，，，，我们以为这个判断有失偏颇，，，，，不可太过解读该指标
。。。

历史上，，，，，该指标曾有七轮抵达45%的预警线，，，，，仅两轮为牛市高峰周围，，，，，三轮均为牛市中途，，，，，两轮更是爆发在熊市之中，，，，，即用该指标判断市场见顶胜率较低
。。。最近两轮钝化严重，，，，，2021年1月这一轮更是断断续续一连到9月才彻底回落，，，，，这导致该指标的适用性大幅降低
。。。

目今万得全A ERP处于三年均值周围，，，，，即市场整体目今位置较为合理
。。。结构上，，，，，创业板指ERP处于两年负一倍标准差至负两倍标准差之间，，，，，即创业板目今位置市场风险偏好较高，，，，，若未来缺乏一连的驱动，，，，，则保存短期波动加大的可能
。。。

从盈利指标来看，，，，，部分指标指向A股或正在由估值驱动牛转向盈利驱动牛
。。。复盘历史，，，，，制造业PMI领先A股非金融石油石化利润约两个季度
。。。3月、4月制造业PMI突破此前整体位于荣枯线之下的低迷态势，，，，，指示A股盈利有望稳中有升
。。。PPI同比增速和工业产能使用率均与A股盈利增速走势较为同步
。。。目今，，，，，PPI加速上行脱离底部区间，，，，，但工业产能使用率仍在低位，，，，，A股盈利能否进一步改善、走出底部区间，，，，，仍需视察
。。。

恒久维度，，，，，从证券化率来看，，，，，2024年“924”以来，，，，，A股市场市值一连扩张至83%
。。。相比2007年、2015年牛市高点，，，，，或尚有一定空间
。。。恒久来看，，，，，若比照美日等外洋成熟市场，，，，， A股市场尚有很大的空间，，，，，在市场机制一直革完善下，，，，，证券化率有望稳步向上
。。。

投资建议：

往后看，，，，，近期A股内部极致分化，，，，，短期市场气概或适度向古板消耗、地产、金融等旧“焦点资产”回摆，，，，，市场波动或有所增添
。。。另一方面，，，，，全球资金焦点或将逐步回归至关注通胀情形，，，，，中期看，，，，，AI科技革命仍有望一连突破，，，，，近期可关注AI科技生长及能源板块在波动中的结构时机
。。。后续跟踪霍尔木兹海峡恢复情形以及新美联储主席动态
。。。

本周市场回首

凭证同花顺数据，，，，，本周市场体现分化，，，，，沪深300（0.97%）、创业板指（2.53%），，，，，体现较强
；；上证指数（-1.08%）、深证成指（-0.14%）、科创50（-2.20%）、中证500（-2.53%）、中证1000（-3.27%），，，，，体现较弱
。。。行业气概上，，，，，稳固气概体现较强，，，，，上涨2.84%
；；周期气概体现较弱，，，，，下跌4.04%
。。。分行业来看，，，，，申万一级行业中煤炭、公用事业、通讯体现较强，，，，，划分上涨6.66%、6.58%、5.56%
；；盘算机、综合、国防军工体现较弱，，，，，划分下跌7.56%、6.76%、6.41%
。。。市场情绪方面，，，，，本周市场活跃度有所上升，，，，，日均成交金额为32158.80亿元，，，，，较上周增添1689.91亿元
。。。估值方面，，，，，A股整体市盈率为23.99倍，，，，，较上周下跌1.29%
。。。

本周万得全A延续震荡下跌，，，，，盘中创5月14日高点以来的新低，，，，，但科创50周中再创历史新高，，，，，差别板块分化过于极致，，，，，引发了市场的担心
。。。其中，，，，，市场近期热议较多的指标之一为“成交额前5%个股成交占比”，，，，，45%一般是该指标历史上的预警线，，，，，意味着市场微观结构极致分化
。。。该指标自4月30日以来突破45%预警线，，，，，阻止5月27日，，，，，该指标为45.74%
。。。但部分投资者由此进一步推论出“牛市即将进入尾声”，，，，，我们以为这个判断有失偏颇，，，，，不可太过解读该指标
。。。

历史上该指标有七轮抵达45%的预警线，，，，，本次为第八轮
。。。详细看前七轮中，，，，，以首次触及45%预警线来视察，，，，，仅2007年11月、2017年12月两轮为牛市高峰周围，，，，，2006年11月、2014年12月和2021年1月三轮均为牛市中途，，，，， 2008年4月和2008年10月两轮更是爆发在熊市之中
。。。即用该指标判断市场顶部胜率较低
。。。进一步看，，，，，本轮之前的2017年12月和2021年1月的两轮中，，，，，触及预警线的时间较此前逐渐增添，，，，，2021年1月这一轮更是断断续续一连到9月才彻底回落，，，，，这导致该指标的适用性大幅降低
。。。

实践中，，，，，我们可以连系多个指标综合评判
。。。股债风险溢价（ERP）同样常被用来权衡市场风险偏好
。。。目今万得全A ERP处于三年均值周围，，，，，即市场整体目今位置较为合理
。。。结构上，，，，，创业板指ERP处于两年负一倍标准差至负两倍标准差之间，，，，，即创业板目今位置市场风险偏好较高，，，，，若未来缺乏一连的驱动，，，，，则保存短期波动加大的可能
。。。

从盈利指标来看，，，，，部分指标指向A股或正在由估值驱动牛转向盈利驱动牛
。。。复盘历史，，，，，制造业PMI领先A股非金融石油石化利润约两个季度
。。。3月、4月制造业PMI突破此前整体位于荣枯线之下的低迷态势，，，，，指示A股盈利有望稳中有升
。。。2025年4月至2026年2月时代，，，，，制造业PMI整体为荣枯线之下的震荡态势，，，，，仅2025年12月制造业PMI短暂进入扩张区间，，，，，但在2026年1月又大幅回落
。。。2026年 3月制造业PMI录得50.4%，，，，，4月制造业PMI录得50.3%，，，，，突破此前低迷态势
。。。4月生产指数为51.5%，，，，，新订单指数为50.6%，，，，，两个指数均一连2个月高于临界点，，，，，新出口订单时隔24个月重回扩张区间，，，，，产需两头继续扩张，，，，，制造业景心胸向好或将指引A股非金融石油石化盈利修复
。。。

PPI同比增速和工业产能使用率均与A股盈利增速走势较为同步
。。。目今，，，，，PPI加速上行脱离底部区间，，，，，但工业产能使用率仍在低位，，，，，A股盈利能否进一步改善、走出底部区间，，，，，仍需视察
。。。“反内卷”政策通已往产能解决供应过剩问题，，，，，有助于加速供需平衡，，，，，提升工业产能使用率和推动再通胀
。。。历史复盘，，，，，2010年以来工业产能使用率和PPI泛起较大级别的底部拐点时，，，，，A股走势泛起筑底企稳，，，，，开启上升趋势
。。。待供需进一步平衡、价钱传导进一步顺畅，，，，，A股盈利有望进一步修复，，，，，A股有望竣事震荡，，，，，重回上升趋势
。。。

4月，，，，，PMI价钱端铰剪差走阔与PPI共振向上
。。。我们视察到PMI价钱端铰剪差与PPI走势较为近似
。。。近期国际油价高企传导至上游价钱，，，，，PMI主要原质料购进价钱涨幅大于出厂价钱，，，，，形成价钱端铰剪差走阔趋势，，，，，或指引PPI上行
。。。PPI同比已一连2个月转正，，，，，4月PPI同比2.8%，，，，，泛起上行速率加速
。。。但结构上，，，，，若需求端力度缺乏，，，，，价钱传导不畅，，，，，可能导致上中下游行业盈利能力分化
。。。后续需关注需求端修复情形
。。。

恒久维度，，，，，从证券化率来看，，，，，2024年“924”以来，，，，，A股市场市值一连扩张至83%
。。。相比2007年、2015年牛市高点，，，，，或尚有一定空间
。。。恒久来看，，，，，若比照美日等外洋成熟市场，，，，， A股市场尚有很大的空间，，，，，在市场机制一直革完善下，，，，，证券化率有望稳步向上
。。。

投资建议：

往后看，，，，，近期A股内部极致分化，，，，，短期市场气概或适度向古板消耗、地产、金融等旧“焦点资产”回摆，，，，，市场波动或有所增添
。。。另一方面，，，，，全球资金焦点或将逐步回归至关注通胀情形，，，，，中期看，，，，，AI科技革命仍有望一连突破，，，，，近期可关注AI科技生长及能源板块在波动中的结构时机
。。。后续跟踪霍尔木兹海峡恢复情形以及新美联储主席动态
。。。

风险提醒：海内政策推行缺乏预期
；；地缘政治事务超预期
；；外洋流动性宽松缺乏预期
。。。

中国威海HOBIE风帆果真赛是中国体育旅游精品项目
。。。自2009年起，，，，，该赛事牢靠于每年6月的第二个周末在威海国际海水浴场举行
。。。这片海域照旧中国首个“蓝旗海滩”，，，，，拥有1600米黄金海岸线，，，，，水质恒久坚持“优”级
。。。