出品 | 子弹财经
作者 | 于莹
编辑 | 王亚静
美编 | 倩倩
审核 | 颂文
若是要讨论谁是今年备受资源市场期待的新股，，， ，，宇树科技应有一席之地。 。。。。 。
2025年，，， ，，全球人形机械人赛道迎来了“量产元年”的历史节点。 。。。。 。这其中，，， ，，宇树科技以超5500台的出货量居全球首位，，， ，，全球占比达32.4%。 。。。。 ；；；；谎灾，，， ，，全球每卖出三台人形机械人，，， ，，就有一台来自宇树科技。 。。。。 。
今年3月20日，，， ，，公司正式向上交所科创板提交IPO申请，，， ，，履历两轮问询后，，， ，，公司于6月1日即将“上会”，，， ，，中心只隔了73天。 。。。。 。如若顺遂过会，，， ，，宇树科技有时机创下A股近两年“过会”的最快纪录，，， ，，也很靠近成为“A股人形机械人第一股”。 。。。。 。
从财务数据看，，， ，，宇树科技的业绩简直惊艳，，， ，，当整个具身智能行业还在巨额亏损中挣扎时，，， ，，公司已经率先盈利，，， ，，并且做到了人形机械人全球出货量第一。 。。。。 。
另外，，， ，，2025年，，， ，，公司主营营业的毛利率凌驾60%，，， ，，挣脱了外界对科技制造企业低毛利的刻板印象，，， ，，反而更靠近白酒、立异药、医美等行业的盈利水平。 。。。。 。
但盈利能力鲜明的另一面，，， ，，人们也不禁对其抱有更高的期待——市场化云云精彩的宇树科技，，， ，，事实是一家手艺驱动的硬核科技公司，，， ，，照旧一家以市场为驱动的消耗电子公司？？ ？？ ？
这场IPO，，， ，，或许就是公司必需作答的最先。 。。。。 。
1、机械人大降价，，， ，，加速抢占市场
在整个具身智能行业还在为"烧钱换规模"的商业逻辑挣扎时，，， ，，宇树科技率先实现了盈利。 。。。。 。但拆解其数据后会发明，，， ，，宇树似乎不像一个科技公司，，， ，，更像是把机械人做成“高级玩具”的消耗电子企业。 。。。。 。
从2023年到2025年，，， ，，宇树科技的营业收入从1.59亿元飙升至16.99亿元，，， ，，三年复合增添率高达226.78%。 。。。。 。更令人瞩目的是其盈利能力，，， ，，公司扣非后归母净利润从2023年的-1801.91万元，，， ，，一举逆转为2025年的5.91亿元。 。。。。 。
（图 / 招股书）
放眼整个行业，，， ，，宇树科技这样的效果都颇为亮眼，，， ，，同赛道的优必选虽然在2025年实现了20亿元的营收规模，，， ，，但昔时净亏损仍高达约7.90亿元，，， ，，近四年累计亏损更是凌驾42亿元。 。。。。 。
其他已经申报IPO或上市的机械人企业中，，， ，，2025年，，， ，，越疆实现营收4.92亿元，，， ，，净亏损8353.5万元；；；；乐聚智能营收2.58亿元，，， ，，归母净利润亏损6978万元；；；；刚刚实现盈利的云深处，，， ，，净利润也仅为2868.4万元。 。。。。 。
当偕行们还在依赖融资输血维持生涯，，， ，，宇树科技已经实现了自我“造血”。 。。。。 。2025年，，， ，，其谋划现金流净额抵达6.7亿元，，， ，，同比增添248.2%。 。。。。 。这种谋划现金流状态，，， ，，更像是一家成熟的消耗电子企业，，， ，，而不是一家处于早期生长阶段的科技首创公司。 。。。。 。
（图 / 招股书）
宇树科技的盈利，，， ，，是在公司产品一连降价的配景下实现的。 。。。。 。
招股书显示，，， ，，宇树科技的焦点产品包括四足机械人和人形机械人两大类，，， ，，已往三年间两者价钱均泛起了大幅下调：
人形机械人单价从2023年的59.34万元降至2024年的26.07万元，，， ，，2025年前三季度进一步下探至16.76万元，，， ，，1年多累计降价超40万元；；；；
四足机械人单价也从2022年的3.86万元逐步降至2025年前三季度的2.72万元。 。。。。 。
（图 / 招股书）
然而，，， ，，产品降价非但没有拖累公司的盈利能力，，， ，，反而陪同着毛利率的一连攀升。 。。。。 。2023年宇树科技的主营营业毛利率为44.22%，，， ，，到2025年度已经上升到了60.13%。 。。。。 。
（图 / 招股书）
产品降价，，， ，，毛利率反而提升，，， ，，这一看似矛盾的征象，，， ，，主要得益于宇树科技“全栈自研自产战略”带来的极致本钱控制能力。 。。。。 。
凭证招股书和问询函披露，，， ，，宇树科技对电机、减速器、编码器、灵巧手、激光雷达等焦点部件所有实现了全栈自研自产。 。。。。 。其首轮问询函回复内容明确显示，，， ，，除选装高规格外购激光雷达或灵巧手外，，， ，，外购部件占总本钱的比例约莫仅为14%到18%。 。。。。 。
全栈自研的优势直接体现在了单位本钱的下降上。 。。。。 。数据显示，，， ，，公司四足机械人的单位本钱已从2022年的2.23万元降到了2025年三季度的1.21万元，，， ，，降幅靠近一半；；；；人形机械人单位本钱也从2023年的7.32万元降到了6.22万元。 。。。。 。
（图 / 回复函）
正是这种极致的本钱控制能力，，， ，，让宇树科手艺够在一连降价抢占市场的同时，，， ，，依然坚持着一直提升的毛利率水平。 。。。。 。
这套打法在跑通消耗级市场、实现产品快速铺量方面被证实是极其有用的。 。。。。 。2025年，，， ，，宇树人形机械人出货量凌驾5500台，，， ，，位居全球第一；；；；四足机械人累计出货量凌驾3万台，，， ，，市场份额一连多年全球第一。 。。。。 。
2、“神话”的另一面：被稀释的科技底色
然而，，， ，，这种乐成也袒露了宇树科技作为一家“科技公司”的矛盾之处，，， ，，最少在已往的几年中，，， ，，其市场驱动的因素和手艺驱动近乎持平。 。。。。 。
最直接的体现就是，，， ，，已往四年公司的研发用度和销售用度险些走出了两条高度重合的曲线，，， ，，两者不但绝对值靠近，，， ，，增速也险些同步：
2022年，，， ，，研发用度2998万元，，， ，，销售用度2584万元；；；；
2023年，，， ，，研发用度4995万元，，， ，，销售用度3772万元；；；；
2024年，，， ，，研发用度7002万元，，， ，，销售用度5916万元；；；；
2025年，，， ，，研发用度1.45亿元，，， ，，销售用度1.41亿元。 。。。。 。
另外，，， ，，比照可以看出，，， ，，2022到2024年，，， ，，宇树科技的研发投入险些以每年2000万元的牢靠步幅匀速增添，，， ，，直到2025年才突然加速。 。。。。 。
更值得注重的是，，， ，，随着营收的爆发式增添，，， ，，公司的研发用度率反而在快速下滑，，， ，，从2023年的31.4%，，， ，，降至2024年的17.8%，，， ，，2025年更是只有8.53%。 。。。。 。
这个数字在人形机械人赛道略显劣势。 。。。。 。同期，，， ，，优必选、越疆、云深处等海内偕行的研发用度率普遍维持在19%至65%之间，，， ，，平均值是宇树科技的2至3倍。 。。。。 。
（图 / 招股书）
这种重大的差别，，， ，，背后是两条截然差别手艺蹊径的选择，，， ，，宇树科技在创业前八年，，， ，，险些把所有精神都投入到了"小脑"的开发——也就是机械人的运动控制、本体结构和焦点零部件。 。。。。 。
而优必选等公司则更早押注"大脑"侧的研发，，， ，，也就是AI认知、使命妄想、人机交互这些具身智能中手艺壁垒最高、也最难快速变现的部分。 。。。。 。
这种差别也让宇树科技被外界质疑"从手艺驱动向市场驱动过早转向"。 。。。。 。事实，，， ，，只会舞蹈、翻跟头、走得稳的机械人，，， ，，实质上只是更细腻的消耗电子产品，，， ，，只有拥有了能明确天下、自主完成重大使命的“大脑”，，， ，，才华真正成为改变生产力的工具。 。。。。 。
关于市场的期待，，， ，，宇树科技也在试图回应。 。。。。 。此次IPO，，， ，，公司拟募资42.02亿元，，， ，，妄想将其中20.22亿元投入"智能机械人模子研发项目"，，， ，，也就是外界最为关注的"机械人大脑"。 。。。。 。
（图 / 招股书）
另外，，， ，，公司在招股书中明确披露，，， ，，已在WMA天下模子与VLA视觉语言行动模子两大手艺蹊径上周全结构，，， ，，并于2025年9月和2026年1月先后开源了通用WMA模子"UnifoLM-WMA-0"和通用VLA模子"UnifoLM-VLA-0"。 。。。。 。
但这种战略转向也让宇树科技在IPO前支付了显着的“价钱”，，， ，，2026年一季度，，， ，，公司研发用度同比暴增3832.8万元，，， ，，发动扣非后归母净利润同比下滑52.55%，，， ，，直接腰斩。 。。。。 。
（图 / 一季报）
宇树科技在财报中诠释，，， ，，利润下滑的主要原因就是"在具身智能大模子、运动控制算法等领域一连加大投入，，， ，，并扩充研发团队"。 。。。。 。
显然，，， ，，宇树科技不再知足于只做"最会动的机械人"，，， ，，而是要赌上自己的盈利优势，，， ，，去争取"最会思索的机械人"的入场券。 。。。。 。
众所周知，，， ，，大模子研发是典范的"烧钱无底洞"，，， ，，需要一连一直的算力投入、数据收罗和模子迭代。 。。。。 。因而，，， ，，判断公司是否真的在做AI，，， ，，要重点关注研发用度的投入偏向。 。。。。 。
2023年至2024年，，， ，，宇树科技研发用度的80%以上都是职工薪酬，，， ，，算力支出微乎其微；；；；而到了2025年前三季度，，， ，，公司的云算力租赁及云服务费抵达835万元，，， ，，虽较2024年显着增添，，， ，，但放在大模子行业里仍然过于微薄。 。。。。 。
（图 / 招股书）
那么，，， ，，2026年第一季度新增的3833万元研发用度中，，， ，，有几多真正用于算力采购、数据标注和大模子训练？？ ？？ ？募投的20.22亿元"大脑研发资金"里，，， ，，又有几多会投入到训练与推理平台的建设中？？ ？？ ？公司的研发职员结构是否爆发了实质性转变，，， ，，AI算法工程师的占比从已往的缺乏10%提升到了几多？？ ？？ ？
别的，，， ，，宇树科技的具身大模子事实走到了哪一步？？ ？？ ？开源的两个模子更多是手艺展示，，， ，，照旧已经在现有产品中实现了规；；；；τ？？ ？？ ？2026年一季度宣布的"UnifoLM-WBT-Dataset"全身遥操作真机数据集规模有多大？？ ？？ ？自有工厂完成的具身大模子安排测试，，， ，，详细实现了哪些工业级功效？？ ？？ ？
关于这些疑问，，， ，，「子弹财经」也向宇树科技方面发去了采访函，，， ，，公司仅体现现在处于上市静默期，，， ，，暂未便回覆。 。。。。 。而未来，，， ，，这些问题的谜底或许将决议公司能否完成这场“万众期待”的转型。 。。。。 。
3、产能扩张后，，， ，，能否撑起未来？？ ？？ ？
同样引起外界关注的是宇树科技本次的产能扩张妄想。 。。。。 。
凭证招股书，，， ，，宇树科技的智能机械人制造基地建成后，，， ，，将形成年产7.5万台人形机械人、11.5万台四足机械人的产能，，， ，，总产能19万台，，， ，，是2025年总出货量的3倍多。 。。。。 。
（图 / 招股书）
但问题是，，， ，，以目今的市场需求，，， ，，公司真的能消化掉这19万台的新增产能吗？？ ？？ ？
已往，，， ，，四足机械人是公司的现金牛，，， ，，2025年，，， ，，人形机械人收入首次反超四足机械人，，， ，，成为第一大收入泉源。 。。。。 。招股书和问询函显示，，， ，，其机械人的消耗客户主要分三类：科研教育、商业消耗、行业应用。 。。。。 。
2022年，，， ，，科研教育领域为四足机械人孝顺了近七成收入。 。。。。 。到2025年，，， ，，商业消耗已经成为四足机械人第一大收入泉源，，， ，，占比超四成，，， ，，起源翻开消耗市场。 。。。。 。
（图 / 回复函）
但被寄予厚望的人形机械人，，， ，，还停留在这条路径的起点。 。。。。 。2025年前三季度，，， ，，科研教育客户为人形机械人孝顺了73.6%的收入，，， ，，商业消耗仅占17.39%，，， ，，而更能体现机械人生产力价值的行业应用，，， ，，占比仅为9.01%。 。。。。 。
（图 / 回复函）
不但云云，，， ，，人形机械人的行业应用组成较为简单。 。。。。 。问询函回复显示，，， ，，其中50%-70%来自企业导览，，， ，，也就是放在展厅里做迎宾、解说的展示型机械人；；；；真正用于智能制造、智能巡检等工业场景的收入只有1570万元，，， ，，占当期总营收的比例缺乏1.4%。 。。。。 。
这意味着，，， ，，宇树科技的人形机械人本想复刻四足机械人从科研教育到消耗市场的生长路径，，， ，，但现在还太过依赖科研教育市场“输血”。 。。。。 。
消耗级市场虽然想象空间重大，，， ，，但现阶段人形机械人的功效远未抵达"刚需"水平，，， ，，消耗者更多是为新鲜感“买单”；；；；而真正能带来一连、大规模需求的工业市场，，， ，，公司才刚刚迈出第一步。 。。。。 。
那么，，， ，，当科研教育市场饱和后，，， ，，怎样消化这新增的19万台机械人产能？？ ？？ ？人形机械人的爆发式增添是否会准期到来？？ ？？ ？若是行业增添缺乏预期，，， ，，产能闲置会对公司业绩造成多大影响？？ ？？ ？
总体来看，，， ，，宇树科技用市场驱动的打法赢得了当下市场的青睐，，， ，，但关于具身智能行业终局这道题，，， ，，还需要宇树科技一连作答。 。。。。 。
*文中题图来自：宇数科技官网。 。。。。 。
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